星馬汽車:重卡業(yè)務(wù)蓄勢待發(fā)

　　水泥散裝率提升加速混凝土機(jī)械增長。散裝水泥相對于袋裝水泥，不用任何小包裝，直接通過混凝土攪拌車、散裝水泥車等專用車運輸?shù)街修D(zhuǎn)站或用戶手中。未來5年我國水泥散裝率有望從48%提升至60%以上，水泥散裝化率提升將增加混凝土攪拌車和散裝水泥車的使用比例，有助混凝土機(jī)械增速超越混凝土需求增速。

　　專用車業(yè)務(wù)增長來自行業(yè)性機(jī)會。3600萬套保障房建設(shè)和4萬億水利建設(shè)投資將增加混凝土需求，推動混凝土機(jī)械更快發(fā)展。我們估計2010年公司的專用車銷量超過1萬臺，同比增長超過50%。2011年受益保障房新開工以及水利建設(shè)投資力度加大，公司的專用車銷量增速有望達(dá)到26%。

　　重卡業(yè)務(wù)高速成長。星馬專用車業(yè)務(wù)的發(fā)展帶動華菱重卡業(yè)務(wù)快速成長，預(yù)計2011年星馬汽車的專用車銷量增長26%，將為華菱重卡貢獻(xiàn)約10%的正增長，在重卡行業(yè)需求放緩的背景下是值得關(guān)注的一大亮點。華菱汽車市場份額快速提升，未來銷量增速有望超越重卡行業(yè)增速。華菱汽車2010年毛利率為13.39%，在行業(yè)內(nèi)處于領(lǐng)先水平;凈利潤率達(dá)到6.89%，大幅超越同行，顯現(xiàn)出較強(qiáng)的盈利能力。

　　盈利預(yù)測與估值。預(yù)計重組后星馬汽車2011-2013年全面攤薄每股收益分別為1.97元、2.37元和2.92元。綜合考慮公司兩塊業(yè)務(wù)在各自細(xì)分子行業(yè)的成長性以及同行業(yè)的估值水平，我們給予專用車業(yè)務(wù)18倍的2011年P(guān)E，給予重卡業(yè)務(wù)12倍的2011年P(guān)E。對應(yīng)的合理價格為28.97元，維持對公司的“增持”評級。